谈谈货币政策工具箱及提振预期

央行的手段：行动 vs 宣示

一国央行在施展货币政策时，大致可归为两大类策略：一是实际行动，即通过调控货币总量、利率及资产交易等实操手段实现政策目标；二是口头宣示，利用沟通引导市场预期，在可接受范围内运行金融市场。如同美联储前主席伯南克所言，尽管央行频繁使用口头引导，但关键时刻，行动往往更胜一筹，特别是在市场形成强烈共识之际。

货币政策的灵活性与财政政策的局限性

对于央行政策制定者来说，宣示和行动两者缺一不可，而行动更是至关重要。同时，不应过分拘泥于传统观念，认为货币政策对抑制经济过热更为有效，财政政策则更适合刺激经济冷淡（这一观点源自希克斯经济学中的IS-LM模型）。实际上，无论经济冷暖，央行的政策工具箱都蕴含丰富资源。相比之下，财政政策空间受限于税费收入和赤字率，若缺乏货币政策的适当支持，往往会面临实施难度增大的现实难题。

货币数量调节工具：目标与手段

在运用货币供应量调整工具时，需要明确具体的目标与操作方式。将名义GDP作为调整货币供应量的参照存在明显缺陷，因其易受经济增长率和通胀率的影响，使得货币政策呈现强顺周期特性。因此，货币供应量的调控应具备“基准意识”，关注经济增长、通胀和就业是否处于央行设定的理想区间内，一旦出现产出缺口或物价、就业不理想的情况，就应及时调整货币供应量。

货币价格调节工具：无风险利率与风险溢价

谈及利率调节，需理解无风险利率和风险溢价的概念。比如当前约3.8%的加权贷款利率中，其中2.8个百分点对应十年期国债收益率（即无风险利率），1个百分点则是借款者的信用风险溢价。无风险利率通常随经济周期波动，与核心通胀关联密切，形成目标通胀预期、实际利率或自然利率等指标。而风险溢价则逆周期变化，经济低迷时，借款人的偿债能力下降，违约风险升高。央行主要聚焦于调节无风险利率，而非风险溢价，这也是为何成熟央行在运用价格工具时，格外重视通胀预期和短期无风险利率的差异。

资产交易工具：社会信用总量的调节器

资产交易工具本质上是调节社会信用总量的一种方式。由于货币供给具有外生性，信用创造则具有内生性，各国央行逐渐放弃了直接管控货币供应量的做法，转而侧重价格工具，并开始介入金融市场进行资产交易，即所谓的量化宽松和缩表。央行以无限流动性为基础，像普通市场参与者一样，通过对资产的买卖来影响社会信用总量，尤其在金融体系遭遇危机时，会迅速采取巨额量宽措施，防止信用崩溃。这也揭示了央行对金融资产价格的直接干预意图。

中国央行同样拥有灵活的资产交易工具，如各种“粉”类工具，为降准降息之外提供了更多样化的决策选择。然而，中国央行并不明示对资产价格的关注，其资产交易类工具兼具信用总量调节和价格工具的特点，对R007、LPR、MLF以及国债利率产生显著影响。因此，中国金融体系无风险利率基准曲线的生成机制与欧美国家有所不同。

4.中美两国央行在运用工具箱方面的差异对比显示，美联储通过大规模资产负债表扩张和利率调节，成功应对金融危机及后疫情时期的经济挑战；而中国央行在保持相对稳健的资产负债表扩张速度的同时，运用多元化的利率调节工具以及特定信贷政策影响市场利率，虽股市楼市表现相对较弱，但在不良资产处理及刺激政策上也曾取得亮眼成绩。灵活善用这三大工具，无疑能持续提振市场信心，打开更广阔的政策空间，正如一句俗语所说：“货币松，万事兴。”

（作者系民生加银基金首席经济学家，本文仅代表个人观点）