东方锆业—业绩低于预期，海外矿投产呼之欲出

研究报告亮点

申银万国发布最新投资研究报告，对该公司给予“增持”评级。尽管公司2011年的每股收益0.45元略低于预增公告中的预期0.55元，但其亮眼的利润增幅和高转增预案仍引人注目。年报显示，公司在营业收入同比增长48.35%，营业利润飙升134.39%的基础上，归属母公司所有者净利润实现翻倍增长，达102.23%。此外，公司还慷慨推出每10股转增10股并派发1元现金红利（含税）的分配方案，展现出良好的盈利能力和回馈股东的决心。

业绩增长驱动因素

1. 产品量价双引擎启动：受益于锆英砂市场价格从2010年约0.8万元/吨猛增至2011年的约1.5万元/吨，涨幅高达70%以上，公司主要产品复合氧化锆价格也随之大幅上涨，由7.69万元/吨涨至10万元/吨。低价库存及价格上涨共同作用下，毛利率显著提升，从26.99%跃升至37.25%。

2. 销量助力主营业务爆发式增长：公司各业务板块表现抢眼，复合氧化锆、结构陶瓷、海绵锆等核心业务分别实现了87.14%、54.37%、286.05%的高速增长，销量与价格同步攀升，成为推动业绩的重要动力。

未来增长看点

1. 锆英砂价格回稳支撑产品价位：近期锆英砂市场价格进一步回升，为公司产品提供了有力的价格支撑。

2. 新兴市场拉动复合氧化锆及结构陶瓷业务：受陶瓷刀具、陶瓷电容器等新兴产业需求带动，复合氧化锆产能预计在2013年底由目前的2300吨扩增至5000吨，为业绩增长提供强大保障。

3. 核级海绵锆业务蓄势待发：随着我国核电市场的预期爆发式增长，核级海绵锆市场需求将激增，且该产品的价格与利润空间极高。公司已拥有在建核级海绵锆产能1000吨，有望于2014年投产，届时将成为广东省核级海绵锆项目的重大受益者。

4. 氯氧化锆产能扩张带来新增长点：氯氧化锆总产能计划从11年底的约1.5万吨扩大至今年底的4.5万吨，不仅满足了深加工原料需求，也开辟了新的利润来源。

5. 上游资源布局日渐完善：Mindarie矿即将复产，预计年产锆英砂35000吨，并有望获得澳洲政府批准；同时，若能成功注入WIM 150项目，公司将可能一跃成为全球主要的锆矿供应商。

维持 “增持” 评级：基于对公司未来三年的盈利预测——2012-2014年每股收益分别为1.10元、2.01元和2.45元（按股本转增前测算，且计入澳洲矿投产带来的增量），对应当前市盈率分别为36.1倍、19.9倍和16.3倍。鉴于公司展现的超高成长性及较高确定性，我们坚定维持对该公司的“增持”评级。