币本位与USDT保证金合约的微妙差异及其价值创造策略

摘要与背景

本文由Thomas Tse撰写，作为首席量化策略师，他针对具备指数套利基础知识和交易经验的交易员们深入探讨了一种在过去1个月内可实现超过10%收益的交易策略。尽管主要案例围绕着在2020年2月12日至3月13日间进行的指数套利操作，但真正的核心在于如何巧妙运用OKEx交易所特有的币本位及USDT保证金交割合约，最大化收益并最小化风险。

基本概念与机会识别

观察2月12日和3月13日BTC当季的币本位及USDT保证金合约基差（百分比），我们不难看出，USDT保证金合约的基差总是高于币本位保证金合约，这背后的缘由将在后文详述。两种合约间的价差主要源自不同标的货币的借币利率和保证金机制差异。

在2月12日，市场处于期货溢价状态，即当季合约价格相较于现货高出约5%，业界称其为"trading rich"。然而到了3月13日，市场转向现货溢价，合约价格一度下跌至约-15%，也就是所谓的"trading cheap"。如果能把握这个时间窗口，在2月12日买入现货并卖出做空高溢价合约，然后在3月13日卖出现货并买入平空折价合约，理论上可以斩获高达20%的收益。不过，要想精准捕捉时机并非易事，因此如何通过细节优化，让每单位资产获取最大收益且降低风险成为关键。

最大化资产利用与收益策略

差别1：当两种合约均处于溢价时，选择币本位保证金合约更利于开仓

在OKEx平台，唯一同时提供币本位和USDT保证金合约的情况下，若你有$10,000的资金，你可以选择买入等值BTC并用BTC作为保证金来卖出开空相应的合约。在这样的环境下，由于币本位保证金合约的独特收益结构，你实际上几乎不会面临强制平仓的风险（例一中可见）。相比之下，虽然USDT保证金合约基差略高，但需要更多现金储备以购买USDT作为保证金，并且在市场价格剧烈波动时，空头仓位可能因无限亏损空间而被强制平仓。

差别2：当两种合约均处于折价时，平仓时优选USDT保证金合约

反之，若两种合约价格均低于现货价格，建立相反持仓时，应首选USDT保证金合约。在该情况下，通过卖出BTC现货换得USDT，然后使用这些USDT全额买入开多合约，即使市场价格下跌到一定程度，只要未跌破维持保证金率，用户仍能避免强制平仓（例二所示）。

差别3：结合两者以实现资产利用率最大化和杠杆效果

基于上述逻辑，当资金有限时，可以通过买卖两种合约之间的价差进行套利。例如，当USDT保证金合约需求较低导致其基差略低时，用户可以选择买入开多USDT保证金合约并卖出开空币本位保证金合约。这样一来，无需买卖现货即可借助提高杠杆获得更高收益，但也需密切关注市场波动以防爆仓。因此，OKEx独家提供的USDT保证金合约无疑为交易员们开辟了更多的套利途径。

无风险套利的现实挑战

理论上的“套利”通常被认为是无风险收益策略，但在实际操作中并无绝对无风险的交易。面对3月13日黑色星期五的暴跌行情，明智的交易员之所以能够安然度过，是因为他们提前做好了充分准备应对市场的大幅波动。杠杆交易如同双刃剑，任何急剧的上涨或下跌都可能导致强制平仓。在指数套利中，主要风险包括强制平仓风险、分摊风险、交易对手风险以及Tether敞口风险。

OKEx相较于其他交易所，如币安采取自动减仓（ADL）措施，我们的BTC衍生品交易并未引入这一机制。我们认为，ADL无法有效通知用户何时会受到影响，且对于盈利仓位的强制平仓可能会导致用户在市场持续下跌时遭受巨大损失，同时也不利于对冲合约风险。而在OKEx，我们实施的是改进后的风控制度，只有在极端情况下才会实行分摊制度，扣除部分真实盈利仓位的收益。自2018年以来，OKEx BTC衍生产品尚未触发过分摊制度，3月12日的暴跌进一步验证了我们在风控方面的领先地位。

4.持有与Tether (USDT) 相关的仓位意味着你承受着Tether对手方风险。通过交易OKEx两种保证金合约组合，交易员可以对冲这种风险，比如通过某种方式实现做多USDT的同时做空USD。若发生类似USDT脱钩或崩盘的情况，在其他条件不变下，BTC-USDT汇率可能飙升，此时持有过多USDT负债将带来风险，而合理配置两种合约则能帮助分散此类风险。

小编建议

OKEx独特的币本位与USDT两种保证金合约赋予了交易员丰富的套利机会，不仅可以实现合约与现货之间的隐含利率套利，还能在不同保证金合约之间进行套利。从风险管理角度看，我们发现卖出做空币本位保证金合约的风险相比USDT保证金合约更低（反之亦然）。总之，在众多交易所中，OKEx凭借卓越的风控制度和丰富的交易机会脱颖而出，为交易员创造了安全且多元化的交易环境。

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